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定制家具龙头之一索菲亚(行情002572,诊股)（002572.SZ），近日因高管变动，引发7月11、12日两日连续跌停，后继续连跌3日。截至7月15日收盘，索菲亚股价为18.02元/股，与7月8日收盘价24.46元/股相比，5个交易日已大跌26.33%。7月18日，该公司股价略有回温，19日继续下跌1.37%，收于17.98元/股。

《投资时报》研究员注意到，7月8日收盘后，索菲亚发布公告称，公司副总经理杨鑫因个人原因向公司董事会申请辞去职务，之后不再担任公司任何职务。从消息面看，这是引起7月11日公司跌停的最大导火索。

履新仅一年的索菲亚高管辞职，为何会引起公司股价如此剧烈的波动？即使公司公布新任接班人后，这一异动也仍未停止？

从市场各信息来看，这位离职的高管是索菲亚去年末推出的“整家定制”战略的主导者，他的离任，引发市场对这一关涉索菲亚未来的战略，能否顺利进展的疑虑。

此外，这或许也是市场对近年来索菲亚在行业变革中的表现的一次“情绪爆发”。数据显示，索菲亚营收从2018年73.11亿元增长至2020年的83.53亿元，年复合增长率仅4.54%，同期归母净利润年复合增长率也仅为7.53%。

杨鑫的到来，将2021年索菲亚的营收规模提升至过100亿元。但规模扩大的背后，除了新战略带来的效应，对大宗客户宽松且较为激进的销售政策也在起推动作用。这导致2021年公司出现9.09亿元的资产减值损失，并最终使公司当年净利润下滑89.72%至1.23亿元。

而从具体业务来看，索菲亚起家的传统优势业务——定制衣柜第一名的位置正面临被同行反超的挑战，橱柜和木门等新业务的拓展也并未如预期。从宏观来看，房地产市场持续低迷的氛围，也笼罩在与地产相关的上下产业链中。身处与地产行业休戚相关的家具行业，索菲亚也难摆脱如此局面。

索菲亚2021年主要业绩数据

数据来源：公司年报

“整家定制”战略前景

核心高管离职，让外界对该公司“整家定制”战略的前景有所疑虑。

2021年报中，索菲亚提出新的目标——从2022年开始，用最快的速度，实现收入翻番。而与翻番目标相对应的战略，则是“整家定制”战略，杨鑫是这一战略的主导者。

而在2021年中，索菲亚并未对“整家定制”做出明确的定义，仅说明在这一战略下，公司推出了新的整体解决方案，包括全屋定制、整厨定制、整屋木门、整屋墙板、整屋家具、整屋地板以及整屋电器，将为消费者提供更加完整的家居空间解决方案。

同时，年报中还有一句话值得注意，“在流量由多元化向碎片化演变的市场背景下，坚定执行‘全渠道、多品牌、全品类’战略”，深耕传统经销商渠道，整合公司资源，做好新零售、拎包、整装及大宗业务等多条赛道。”

换一种方式解读上述年报中的表述，可以看到，索菲亚提出的“整家定制”与此前提出的“大家居”概念类似，都是希望在品牌现有优势产品基础上，通过集成来扩展品类，以实现更高的客单价，来应对线下顾客数量骤减、线上获客成本太高的现实。

从实际业务来看，在“整家定制”战略和大家居的思路下，索菲亚除了坚守传统起家的定制衣柜，后续逐步发展出橱柜业务、通过收购进入木门业务，今年7月初，宣布正式进军门窗产品。

试图通过“整家定制”来实现规模突破的索菲亚，2021年从营收上来看，的确实现了近年来的最高增速。数据显示，索菲亚营收从2018年73.11亿元增长至2020年的83.53亿元，年复合增长率仅4.54%。2021年索菲亚实现营业收入104.07亿元，同比增长达24.59%。

今年一季度，索菲亚实现营业收入19.99亿元，与上年同期相比增长13.53%，单季增速低于去年全年增速。如从单季来看，也与2022年实现翻番的增速相差较远。因此，市场从一季度数据出炉，就在担忧索菲亚的中报数据和收入翻番目标，而公司核心高管的离职，让这一担忧加剧。

对此，索菲亚相关负责人向《投资时报》研究员表示，公司的“整家定制”战略没有变化，且相关架构已经颇为成熟。同时，接替杨鑫任索菲亚零售事业部高级总经理的人选为刘志超，他已于7月11日正式入职。

前述负责人称，刘志超2019年加入索菲亚华鹤木门事业部，是公司“多品牌、全品类、全渠道”战略的先行者。2021年，刘离开华鹤木门后转向了索菲亚战略合作伙伴贝壳，任职大家居业务事业部，如今回归，将带领公司零售事业继续前进。

业绩还能翻番吗？

那么，刘志超能在“整家定制”战略的引导下，帮助索菲亚实现业绩翻番目标吗？

数据显示，2022年一季度，索菲亚实现了2位数的同比增长。公司营收增长主要是依靠米兰纳品牌，经销商及整装渠道持续拓展；经销商合作装企叠加公司直签装企实现营业收入1.27亿元，整装/家装渠道步入高速发展轨道，成为公司新的增长点。

但如果具体到产品类别，与全行业践行“大家居”战略的绝大多数公司一样，索菲亚在自己的核心产品之外，配套产品的销售进展都相对缓慢。尽管其在行业内，是较早提出也较早实践橱衣柜、木门和成品家居一体化的企业，但并未能通过先行优势取得相应的好成绩。

公开信息显示，索菲亚成立于2003年，在专注经营定制衣柜10年后，于2013年11月成立了橱柜事业部。2014年6月，索菲亚与SALM S.A.S合资设立“司米橱柜有限公司”。但除2016年和2021年外，橱柜的营收同比增长均不足10%，其余年份同比增长不及5%。

从具体营收数据来看，2016年—2021年，索菲亚橱柜收入分别为4.13亿元、5.90亿元、7.09亿元、8.51亿元、12.11亿元和14.20亿元。

同期，索菲亚橱柜产品的毛利率分别为6.30%、23.03%、27.98%、28.54%、22.67%和26.26%。根据信达证券研报数据，剔除工程业务影响，头部橱柜品牌的毛利率基本稳定在35%以上，索菲亚的橱柜毛利率与头部橱柜相比处于较低水平。

同样是2016年—2021年，索菲亚橱柜门店数分别为600、720、822、845、1108和1122家门店。而2021年索菲亚的全国门店已有2730家，庞大的衣柜经销商资源并未选择切入橱柜业务，这对于想要实行“整家定制”的索菲亚来说，并非有利的现象。

而另一“整家定制”战略下拓展的新品类，木门业务，正是接任者刘志超曾工作过的业务部门，但公司木门的发展仍处在起步阶段。

数据显示，索菲亚2017年与老品牌华鹤木门合资设立索菲亚华鹤门业有限公司，2019年7月3日，索菲亚家居以5890万元，受让索菲亚华鹤门业有限公司19%股权。同年1月，索菲亚还收购了保利地产南方的合资公司中山保富，试图进入地产渠道。

但从数据来看，木门在索菲亚的业务贡献中占比很小，2017—2021年分别实现营业收入0.73亿元、1.58亿元、1.88亿元、2.92亿元和4.58亿元。

拓展业务的毛利率难以达到核心业务的水准，从索菲亚的木门业务也可得到体现。数据显示，2017年至2021年，木门毛利率分别为25.52%、11.79%、15.85%、14.57%和17.14%，毛利率已有降低趋势。

索菲亚2016年至2021年橱柜营业收入（单位：亿元）

数据来源：公司历年年报

“衣柜”优势何在

既然外拓产品规模和利润贡献目前都较为有限，那索菲亚原有的传统优势业务定制衣柜表现如何？

公开数据显示，索菲亚是国内最早提出“定制衣柜”概念的企业，2003年在广州增城设立基地时即专注定制衣柜。2007年，公司引进欧洲先进设备，采取“标准件+非标件”柔性生产模式。

索菲亚因为运用数字化技术，解决了消费者个性化定制需求和规模化生产的矛盾，开启和推动了国内定制家具的产业发展，是国内定制家具行业的领军企业，自身业务规模也得到快速拓展。2011年索菲亚在深交所上市，是A股首家定制家居上市公司。

在上市之前，定制衣柜为索菲亚的全部业务。到2021年，整体衣柜仍贡献了索菲亚近八成的营收，达82.69亿元，占营收比为79.46%，营收额同比增长23.38%，这也是索菲亚定制衣柜业务，近年同比增速最高的年份。

信息显示，索菲亚自2018年开始发力大家居，但进展并不顺利。而在拓展其他业务时，原本的衣柜主营业务也遇到压力。数据显示，2018年—2020年，索菲亚整体衣柜业务分别实现营业收入63.94亿元、66.05亿元和67.02亿元，同比增速缓慢。

作为公司利润的主要贡献者，2021年，索菲亚整体衣柜毛利率在上年基础上下滑4.73%至35.71%。公司在年报中称，毛利率变动原因主要受原材料价格上升影响，公司生产成本上升，但产品的销售价格没有同步进行调整。

同时，索菲亚表示，拓展新业务整装和米兰纳新品牌，SKU提升，导致生产效率下降和费用投放扩大。此外，原因还包括索菲亚加大经销商支持力度，比如上样返利等。

但2018年至2020三年的缓慢增速，埋下隐患，导致索菲亚在优势业务上逐渐被超越。2020年，欧派家居(行情603833,诊股)就在央视一档节目中宣布自己成为“衣柜一哥”。当年，欧派家居衣柜及其配套产品实现营收68.03亿元，略微超过索菲亚的67.02亿元。2021年，欧派家居的整体衣柜及配件，则以101.72亿元，高出索菲亚同类别收入19.03亿元。

另外，值得注意的是，索菲亚2021年末定制衣柜及配件的库存同比增长了71.04%，橱柜库存增149.77%，最终导致索菲亚全年存货周转天数上升3.7天。

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