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一口吃下唐人医药近700间药房，对于健之佳(行情605266,诊股)来说，不啻于一场豪赌。

平均每间药房支付对价超300万元，公司创造了连锁药房并购史上最贵一次记录。同时，也给公司现金流、商誉等指标带来巨大压力。

举债豪赌

健之佳（605266.SH）日前决定将唐人医药纳入麾下。这笔收购耗资20.74亿元，是最近几年来，国内连锁药房行业最大金额单笔并购案。

这一收购并不为外界看好，监管部门对此更是疑问重重。7月13日，公司公告收到上交所针对此次收购的问询函。

问询函显示，上交所对收购必要性、评估作价合理性、业绩承诺可实现性等4大问题连环发问，并要求公司就此进行补充披露。

在上交所眼里，不是不能收购，而是公司的这一次冒险值不值得。

资金就是头一个问题。截至今年一季度末，公司货币资金余额为6.252亿元。

根据收购草案，在第一阶段，公司完成对唐人医药80%股权收购，将耗资16.59亿元；第二阶段收购剩余20%股权，耗资4.15亿元。也就是说，公司账面资金远远不够，必须为此举债。

事实上，早在今年5月公司刚完成一次定增募资4.20亿元，用于广西现代物流中心建设项目，短期内通过定增等途径融资不太可能。

这笔收购也会让公司资产负债率陡升，从去年末的63.69%升至76.85%，高出同行业可比公司水平。同时，这次交易将新增商誉17.94亿元，公司商誉总额达到22.09亿元，远高于净资产规模。

据公开报道，这笔收购自去年底双方开始接触，用时3个月敲定合作，公司当场支付1亿元定金。

根据收购草案，截至去年底，唐人医药100%股权评估值20.76亿元，增值率高达344.96%。

以往，健之佳一直以云南市场为主，去年营业收入云南市场贡献占比近85%，此次远赴千里之外实施收购，主要是为了实施向全国市场拓展的战略。

公司有对规模化的需求，在投资者关系活动上，公司表示今年计划新增门店数量不低于900家，通过收购等方式快速进入空白地区和薄弱地区。

公司董事长兼总裁蓝波对外表示，将通过收购唐人医药进入人口集聚的京津冀市场。在短期内，这会令公司管理半径延长、管理成本增加等。

唐人医药成色

健之佳迷恋的唐人医药，是一家总部位于唐山的连锁药房，也是华北地区为数不多年营业收入破10亿元的企业，2016年挂牌新三板。

截至去年底，唐人医药拥有659家药店，在中康资讯发布的连锁药店百强直营力排行榜中排名第34位。

像这么大规模的连锁药房，在华北区域并不多。3年前，河北新兴药房被益丰药房(行情603939,诊股)收购，门店规模也只有475家。

不过，唐人医药这两年的经营状况并不太乐观。2020年和2021年，实现营业收入分别为14.84亿元和14.69亿元，归母净利润1.03亿元和8550.55万元。

收入和净利润双降，健之佳仍高溢价收购，难道是为了图将来？

其实，从收购草案披露的信息显示，唐人医药对未来业绩的承诺较为一般，2022年-2023年，承诺实现扣非净利润分别为8576.30万元、8629.78万元，甚至低于去年的实际净利润。

同时，在门店增长方面，唐人医药承诺门店数量在2022年至2023年保持不低于5%的增速，营业收入增速分别不低于3和8%。

就是这样一个连锁药房标的，健之佳为此付出极高的代价，平均每间门店花去314.72万元。相比国药一致(行情000028,诊股)收购辽宁最大药房成大方圆单间均价123.42万元，益丰药房收购新兴药房单间均价291.37万元、老百姓(行情603883,诊股)收购仁怀大健康单间均价248.03万元，创下连锁药房行业收购最高记录。　　短期业绩承压

健之佳2020年底上市以来，寻求规模扩张的脚步从未停歇。

初步统计，这一年多来，公司几乎每个月都有一宗收并购完成。尤其在大本营云南省，公司在云南药房一哥一心堂(行情002727,诊股)（002727.SZ）眼皮底下疯狂收购，将金丹鹿药业、通海福源堂、金友大药房、全骏药业、丽江前方大药房、江城边疆大药房、临沧永盛堂，以及普洱佰草堂悉数收购囊中。

除了云南省，公司业务触角伸到成都，一口吃下好药师、广生堂(行情300436,诊股)等11家连锁药房股权，不断扩展业务边界。

这些收购案中，最小一笔交易金额也有千万元之巨，最大一笔是收购普洱佰草堂100%股权，耗资9633万元。

为了拿下这些标的，公司不吝于开出高价。收购玉溪星云大药房、平果誉家以及普洱佰草堂，分别相比净资产高出55.20倍、12.97倍和59.01倍。

经过1年多收并购，公司耗资超4亿元，截至今年一季度，公司旗下医药零售、便利零售门店合计3134家，其中医药零售门店达到2834家。

截至去年底，益丰药房、老百姓、一心堂和大参林(行情603233,诊股)门店规模分别为7809家、8352家、8560家和8193家，健之佳还有很大一段距离。

扩张加速让公司经营状况呈现疲软。经测算，公司单店年收入水平，已由2019年的207万元降至2021年的163万元。

今年一季度，公司实现营业收入14.50亿元，归母净利润2937万元，同比分别增长24.28%和-54.64%，净利率由上年同期的5.46%降至1.96%。究其根源，还是公司扩张过快，导致短期业绩承压。

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