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今年3月31日，上海微创电生理医疗科技股份有限公司（下称“微创电生理”）科创板IPO获上市委会议通过，成为科创板首家以“标准五”过会的未盈利医疗器械企业。

对于资本市场来说，这一标志性事件的看点其实远不止于此。作为“微创系”分拆上市又一例，微创电生理本身可以说自带光环，而公司所处的心脏电生理行业，更是眼下医疗器械领域最受瞩目的蓝海市场之一。

无独有偶，作为目前A股最纯正标的，今年6月中，惠泰医疗(行情688617,诊股)（688617.SH）的一则收购公告又再次将“心脏电生理”概念推到台前。

心脏电生理之所以被看好，无非是满足了市场对一条黄金赛道所有的想象。这个行业不仅有着庞大的患者人群和市场空间，极高的技术门槛还决定了能够进入的玩家不会很多。目前在整个A股市场，仅科创板上市的惠泰医疗有一部分心脏电生理业务。


然而，即便已经上车，即便已经一路打拼至国产老大、老二的行业地位，对于惠泰和微创，以及其他已经或伺机入局的企业来说，如何在这个被外资巨头强生统治的市场争得一席之地，还是另一道想过却又不易的坎。

▌成长中的赛道


心脏电生理手术（又称“导管消融手术”）是治疗快速性心律失常的主要非药物治疗方法。临床常见的快速性心律失常疾病有房颤、房扑、室上性心动过速（室上速）、室性早搏（室早）等几种类型。


根据采用的消融能量的不同，电生理导管消融可分为三大技术流派，分别是射频消融（RF）、冷冻消融（Cryoablation）和脉冲消融（PFA）。其中，射频消融是目前全球电生理治疗最常用的技术，其次是冷冻消融。而脉冲消融作为一种非热能的新型消融方法，因为具有独特的组织选择性等消融特点，近年来受到很大的关注。


在冠脉、外周、神经介入及电生理这四个心血管赛道中，心脏电生理的进入门槛往往被认为是最高。


“它的门槛高主要体现在两个维度：一是产品的技术门槛；二是产品做出来以后，临床医生使用的技能门槛高、学习曲线长。”在接受《科创板日报》记者采访时，山蓝资本创始及执行合伙人刘道志博士这样总结认为。


“首先，不同于冠脉支架这样的无源产品，电生理是有源的设备加上（部分）有源的导管，因此产品更加复杂，研发需要综合多学科专业知识。较高的技术门槛也限制了电生理赛道的企业数量。”刘道志博士进一步解释道。


“其次，电生理医生要独立做手术的话，学习曲线会比较长。医生的技能门槛高，确保了电生理治疗手段的高附加值，可以为创新技术的引入和产品的升级换代奠定基础。因此对厂商来说，这是一条可以确保较高投入产出比的赛道。”其又表示。


据《科创板日报》记者此前了解，心脏电生理手术复杂，因此对术者的要求会比较高。心脏电生理介入医师的学习周期一般要在5-6年，几乎是冠脉介入医师学习周期（1年）的五倍。


不过，随着近年来一些新的技术手段的出现，如在手术中将心脏结构用三维重建的方式呈现等（原先只有二维结构，对医生的空间想象能力要求非常高），医生学习曲线已大为缩短。


也正是因为学习门槛高，因此能操作电生理手术的医生并不多。据统计，目前国内电生理医生大概在千人左右，并且主要集中在一二线城市的大医院，这就导致电生理手术在国内的渗透率还很低。

以冠心病为例，PCI介入手术（Percutaneous Coronary Intervention，经皮冠状动脉介入手术）是治疗冠心病最常见的手术。目前，中国冠心病患者大概在1100万人左右，相应的PCI手术量则已达到每年110万例以上，手术渗透率超10%。


相较之下，虽然中国房颤患者人数与冠心病相当，但每年的房颤电生理手术量只有约10万例左右（2021年统计数据），手术渗透率还不到1%。


因此，作为一条还在成长中的潜力赛道，心脏电生理也正在吸引越来越多人的目光。

▌心脏电生理“皇冠”


要了解心脏电生理这个行业，就绕不开射频消融这项技术。


射频（“火”）和冷冻（“冰”）是心脏电生理治疗的两大主流消融能量技术。其中，经导管射频消融术治疗快速性心律失常诞生于20世纪80年代中期，经过几十年的发展，目前在临床应用上更为成熟与普及。

射频消融术可以用于包括房颤在内的多种快速型心律失常。在快速性心律失常疾病中，房颤是最常见的一种。由于房颤的发病机制复杂，因此消融手术难度会更大，房颤治疗也被认为是电生理的最高殿堂。


“房颤是电生理消融技术使用的高端领域，是电生理的皇冠。所有做电生理的医生，都得要做房颤，不会做就不入流。”有人表示。


房颤射频消融手术为什么难度会更大？这或许要从房颤发生及射频治疗的机理说起。

研究表明，房颤大多起源于肺静脉，因此隔离肺静脉的心电活动成为治疗房颤的基石。肺静脉位于左心房后方，是连接肺和左心房的血管，一般有四条。


射频消融是用射频电流沿着肺静脉开口周围或邻近的左心房壁，一点一点进行消融……点过的位置会产生很高的温度，使局部坏死，并连点成圈，组成隔离带，此后形成疤痕组织，将房颤病灶彻底隔离开来，使之不能向整个心脏传导，从而达到治疗目的。


“如果是射频消融治疗室上速，一般来说找到病灶打一、两个点就解决问题了。但治疗房颤的话，肺静脉消融至少要打两个大圈才行，一个圈要打三、四十个点。”一位业内人士这样向记者描述房颤射频消融术的“复杂”。

“所以，这就会带来一个问题，那就是，打那么多点的话，医生很难确定点与点之间的相对位置关系。比如说，打到第十五个点的时候，可能就已经不太清楚第十一个点在哪了。也就是说，临床医生在逐点消融、以点连线时只能凭借自身经验及个人记忆进行标测，误差较大、难度较高。”该业内人士告诉记者。

也因此，房颤射频消融需要配备三维标测系统。三维标测系统可构建出心脏三维模型，能够清晰地显示心脏和血管的三维结构，从而指导临床医生进行导管操作和定位，提高射频消融成功率。

换句话说就是，有了三维标测导航系统，相当于治疗的过程中每走一步都有了GPS，不会走错路。

“这样的话，我打一个点，它就有一个标记，打一个点，就有一个标记，这些标记可以即时显示。三维系统的回溯性会比较好。”对方表示。

除了三维手术以外，电生理射频消融还有二维手术。二维电生理手术配套使用的是二维标测系统，相比房颤一般采用三维心脏电生理手术进行治疗，由于二维技术仅能提供二维解剖结构信息，因此主要用于室上速等简单心律失常的治疗。

近年来，随着三维标测设备及耗材的技术进步和临床应用推广，三维心脏电生理手术已逐渐超越二维心脏电生理手术，成为心脏电生理手术治疗的主流术式。

▌王者强生

“强生真的很强。”

“在心血管的其他细分领域，强生虽然做的都不算很出挑，但在心脏电生理这一块，它确实很强。” 几乎每一位受访者都对记者发出了这样类似的感叹。

在心脏电生理领域，强生是公认的、也是当之无愧的全球领导者。但更确切地说，强生其实是射频消融的集大成者。

在这一领域，强生在标测系统及配套耗材的研发上都有着极高的造诣。以三维标测系统来说，目前全球有3个主流产品，而强生的CARTO系统可谓独领风骚，上市多年仍然牢牢占据着全球主要市场。

强生正式进军心脏电生理行业始于1996年，其先后以18亿美元、4亿美元收购Cordis、Biosense两家公司。之后，又将Cordis Webster（Cordis公司的部分业务）与Biosense合并，结合Cordis Webster的导管消融技术与Biosense的电生理三维标测技术，组成Biosense Webster。

数据显示，到2015年，强生Biosense Webster已占据全球心脏电生理40%的市场。在中国，强生心脏电生理业务更为强势。2020年，Biosense Webster以30亿元营收占据中国近60%的心脏电生理市场，雅培及美敦力紧跟其后，分别占比21.4%和6.7%。而国内厂商中，惠泰医疗因为起步较早，因此市场占比也最大，但也仅为3%左右。

从最初营收不到100万美元的一家小公司，强生如何能将Biosense Webster打造成如今的超级心脏电生理巨头？对此，有人曾做过深入研究。

首先，从产品来看，自1995年Biosense发售全球首款心脏三维电生理标测系统后，强生又不断对产品进行迭代优化，以提高心脏电生理手术的安全性、有效性及便利性，包括推出磁电定位的CARTO XP、装载多个功能模块的CARTO 3、增加了新算法的CARTO 3 V6…

另外，Biosense Webster在市场推广和学术营销上也倾注了大量心血，包括多次进行临床试验研究，证明心脏射频消融术的安全、有效，并将试验结果在顶级期刊或重磅会议上发布；参与各类学术会议，宣传其产品及心脏电生理手术等。

特别值得一提的是，由于心脏电生理手术难度较高，因此强生还通过自己的全球专业教育学院网络，为临床医生培训心脏电生理手术技术，以此来提高心脏电生理医生的数量和手术渗透率。

在中国心脏电生理市场，强生为自己建立的壁垒也是一脉相承。

“强生的CARTO系统集多年临床使用反馈，整合了很多功能。标测和导航甚至可以说只是这套系统的基础功能，除此之外，CARTO还有其他各种功能模块，譬如接近于人工智能的Ablation Index（消融指数功能模块）等。”谈到CARTO的技术优势，另一位对心脏电生理行业有过深入研究的一级市场投资人这样告诉记者。

强生的专业服务同样被多次提到：“中国的电生理医生几乎都是强生培养出来的”、“强生特别重视跟台服务，其三维标测系统国内装机量大概是1000台出头，但配套的工程师团队就超过了300人”。

“房颤手术复杂，而仪器的操作同样如此。一台电生理手术，强生都会有专门的工程师在手术室进行配合。其中，三维系统往往由工程师来操作，医生则在手术台上操作导管。在一些手术量大的医院，还会有常驻的工程师。”据前述业内人士称。

时至今日，在很多人眼里，强生“产品+服务”的双重壁垒仍然是难以企及的高度。

▌正面交锋


作为目前A股最纯正的心脏电生理概念，今年6月中，惠泰医疗的一则公告颇为引人注目。

据公告，惠泰医疗拟使用自有资金5.86亿元收购控股子公司上海宏桐实业有限公司（下称“上海宏桐”）剩余37.33%股权。收购完成后，上海宏桐将成为惠泰医疗的全资子公司。

惠泰医疗和微创电生理都是心脏电生理的本土中坚力量，市场占有率分别位居国产第一和第二。并且在产品的布局上，两家企业的方向也比较一致，目前重点均落在了射频消融。

两家公司的三维系统都已上市。其中，微创医疗第一代Columbus®三维心脏电生理标测系统于2016年获国家药品监督管理局（NMPA）批准上市。Columbus第三代产品，即基于磁电双定位的三维心脏电生理标测系统，于2020年9月获批上市。

惠泰医疗HT-Viewer三维电生理设备于2021年初获批。据公司介绍，HT-Viewer采用的也是主流的、最先进的磁电双定位技术，并且还具有“三机一体”的独家特色，也就是将三维标测系统、多道记录仪、刺激仪集成为一体化平台。

惠泰HT-Viewer三维系统正是由上海宏桐研发。2014年，惠泰医疗通过收购上海宏桐控股权，借此开始了电生理诊疗设备的布局。时隔8年，公司为何会选择在这个时点再次加码？

由于上海宏桐经营持续亏损、收购溢价较高等原因，惠泰医疗此次收购还先后收到了上交所问询函和中证中小投资者服务中心的《股东建议函》 。


从惠泰医疗的回复来看，公司是希望通过此次收购加强对上海宏桐的经营决策权，提高电生理业务的决策效率。另外，也与其看好三维电生理设备的未来市场前景有关。


据惠泰医疗称，自HT-Viewer三维系统2021年初上市后，公司国内电生理业务实现了从二维到三维的突破，2021年在近200家医院完成三维电生理手术600余例，2022年上半年累计已完成1100余例。HT-Viewer三维系统凭借三机一体的差异化优势，提高了手术效率，获得了市场的好评认可。公司同时预期，到2022年底，HT-Viewer市场保有量将突破130台，保有量市场份额约6.5%。

但国产三维系统对阵强生，现实真的会那么美好吗？惠泰这项收购又能给自己带来多少增量价值？


事实上，由于在房颤射频消融手术中的不可或缺性，三维系统也被认为是逐鹿电生理市场的基础，加上业界普遍认同三维电生理手术的大趋势不可逆，因此从这个角度来看，惠泰想把上海宏桐完全收入囊中有其合理性。


但在另一方面，业内又一致认为，由于产品有差距，加上强生在中国市场积累深厚，因此国产品牌在短期内仍很难与之抗衡。“强生的三维系统其实主要是用于复杂房颤手术，但国产三维系统还很少用来治疗房颤，主要是做一些简单的非房颤手术，市场重点下沉到基层中小医院，因为有价格优势。”有人告诉记者。


HT-Viewer三维系统上市后主要落地在哪些医院？用于哪些类型的电生理手术？虽然这些细节惠泰医疗并未披露，但在公司对上交所问询函的回复中，我们依然能找到部分真相。


“目前，我国三维电生理市场及其主要应用的房颤手术领域主要由外资厂商垄断..."、“公司所生产的耗材通过与上海宏桐的磁电融合三维标测系统配套使用，已能为室早、室上速患者提供整体解决方案，该部分业务预计未来三年的平均复合增长率将保持在50%以上。"据惠泰称。


值得一提的是，电生理三维系统能否用于房颤手术不仅仅是其技术水平的体现，从创收的角度看，房颤与非房颤手术也是差距明显。据《科创板日报》记者此前了解，一台简单的室上速手术价格大约为2万-3万元，而复杂房颤手术的价格则要高达8万、9万元。


当然，惠泰也没有放弃房颤手术市场。在回复中证中小投资者服务中心《股东建议函》 时，公司对相关布局做了展望，包括房颤类产品预计将于2024年获批上市，上市后至2027年，预计将达到8%的市场份额；非房颤类三维耗材产品已于2021年上市，搭配上海宏桐三维电生理设备在上市当年的销量为600余套，市场份额约为1%，到2024年预计将超过10%的市场份额。


与惠泰类似，据《科创板日报》记者了解，微创电生理三维系统目前可能也存在适应症偏窄、房颤手术应用有限的问题。但为扩大市场份额，微创又转而“出海”，在招股说明书中，公司明确提出，未来将进一步加快国际化发展的战略布局。


“微创的电生理产品可能海外市场做得还不错。曾有临床专家在和我们交流时提及，虽然国内知名度远不及强生，但在一些海外地区如南美、东欧等，一说微创，不少医生都知道。”另有业内人士向记者表示。


据微创电生理招股说明书，截至目前，公司电生理产品已出口至境外20多个国家和地区。2021年，主营业务收入主要来自境内，境外占比近13%。


冰冻三尺非一日之寒。在技术积淀、资金实力等都有较大差距的情况下，心脏电生理国产力量眼下固然还无法比肩霸主强生，但借助医疗器械国产化的大趋势，未来或许也能迎来破冰之机。

正像有人向记者分析的那样：“看迈瑞超声的国产化发展，最初相比进口品牌也是技术达不到，所以公司以低端价格占领海外市场，先活下来。进而在国内又借助国产化趋势，慢慢通过妇科盆底这一细分领域打开市场。”

▌绕道而行


射频消融壁垒太多，不仅做好三维系统不容易，主要竞争对手也太强大。因此，当惠泰、微创选择与大佬强生“正面杠”的时候，也有人在思考另一种可能，那就是：能不能绕过强生做其他？


于是，冷冻消融就这样成了另外一些人的选择。


“中国的心脏电生理公司想要超越强生等外资巨头，一定是要靠新型技术”、“要改变现有的市场格局，新的消融工具会是关键。在中国做心脏电生理，我觉得从冷冻消融切入可能最合适”，几位投资人的观点不谋而合。


与此同时，记者也注意到，继惠泰、微创、心诺普医疗、锦江电子等一众主要在射频消融领域打拼的老牌企业之后，近些年入局心脏电生理的新生力量更多是瞄准了新兴技术，尤其是冷冻消融，包括近期刚刚完成C轮融资的安钛克医疗、已递交港股上市申请的康沣生物等。


全球冷冻消融技术的开创者是美敦力公司。在国内，美敦力Arctic Front Advance是目前唯一一款获批的用于治疗房颤的冷冻消融产品。处于国内第一梯队的安钛克医疗、康沣生物、微创电生理的房颤冷冻消融产品则还在临床试验后期到注册阶段。


冷冻消融的原理是在心脏目标消融部位引进装配有液态制冷剂的球囊导管，利用制冷剂引起低温把病灶部位的细胞组织冻伤、冻死。从而阻断来自肺静脉的干扰心脏正常跳动的电信号，达到治疗房颤的目的。


与射频消融“逐点成线”的肺静脉隔离方式不同，冷冻消融是借助可扩大和收缩的球囊，封堵于肺静脉的开口，在短时间内，沿着封堵的肺静脉周围，一次性冷冻出隔离带。


冷冻消融球囊其实也可以看作是专为环肺静脉电隔离而设计的一款快速消融工具。因此，相较射频消融，其最明显的优势在于操作简单，更易于术者掌握，较好解决了射频消融学习曲线长，不易向基层医院推广渗透的问题。并且，冷冻消融不依赖三维标测系统，在手术过程中一般只需造影即可。


“射频消融用导管由点画线完成肺静脉隔离，技术难度极高，术者可能至少需要操作几百甚至上千例才能掌握这一技术。但冷冻球囊消融可能做上100例就是熟手了。”有人作出这样的比较。


另一方面，据统计，截至目前，冷冻球囊消融已在全球范围内累计应用逾100万例。而除美敦力以外，其他医疗器械巨头公司如波士顿科学也在积极推进冷冻球囊产品的临床工作。冷冻球囊消融技术在临床上得到较好验证，是该项技术受到推崇的另一层原因。


在去年6月，美敦力冷冻球囊消融导管（Arctic Front Advance）更是被美国FDA批准，可在使用抗心律失常药物之前作为房颤的一线治疗。在此之前，不管是射频消融还是冷冻消融，都仅被批准用于抗心律失常药物治疗失败的房颤患者。


刘道志博士对冷冻消融的发展前景尤其看好，他告诉《科创板日报》记者，“冷冻球囊消融操作程序化、重复性高、学习曲线短，是一种特别适合在基层普及的技术，目前在中国市场处于快速放量阶段，预期未来市场份额有望超过射频消融，达到冠脉介入手术的下沉程度。”


不过，冷冻消融也不是十全十美，包括因为适应症窄，很多人仍将冷冻消融视作是射频消融的有效补充。


“冷冻球囊的设计只针对肺静脉口部，主要用于房颤消融特别是阵发性房颤的消融治疗，与射频消融形成了良好的互补协同效应。”微创电生理就在其招股说明书中这样写道。


从公开资料看，目前冷冻球囊在阵发性房颤治疗的安全性和有效性已基本得到公认，但在持续性房颤治疗上还处于探索阶段。持续性房颤由于需要肺静脉之外的其他心房肌干预，因此冷冻球囊消融表现出明显的劣势。另外，冷冻球囊消融也不适用于非房颤类心律失常疾病的治疗。


冷冻消融与射频消融孰优孰劣，目前依然难有定论。我们也可以看到，从不断提高消融治疗精准度，到开发更简便高效、适应症更广的新消融工具，冷冻消融和射频消融的“冰与火”之争还在继续，而脉冲消融的突起又让战局更添精彩。


或许这就是心脏电生理这个行业的魅力，因为还在前进，所以还有想象空间，所有人也还有机会。

关键词： 心脏电生理