中科微至于2021年10月26日在科创板首发上市，当日收盘价为78.81元/股，日跌幅为12.63%。截至2021年12月27日收盘，在连续45个交易日内，公司股价未曾超过发行价90.2元/股。

图1：中科微至IPO发行上市

中科微至的发行市盈率为61.31倍，高于中证行业发布的行业平均市盈率36.85倍，上市后的股价表现显示其无法支撑此较高估值。

在申购过程中，在申报成功获授的投资者中，易方达报价最高，以97.1元/股的价格大量申购，最终获配126.68万股。而中信证券报出较高价94元/股，最终获配30.61万股，其作为主承销商还包销弃购股份1.6879万股，并参与战略配售，跟投99万股。截至12月27日收盘，中科微至股价为71.25元/股，如上述股份均未被抛售，易方达和中信证券或均蒙受超2000万元损失。

从对中科微至认购报价来看，各家机构对公司估值的判断分歧较大，其中最高报价114.66元/股由信达澳银基金管理有限公司报出，而最低价11.83元/股由幸福人寿保险股份有限公司报出。

中科微至发行价格高于网下投资者剔除最高报价部分后剩余报价的中位数和加权平均数，以及公募产品、社保基金和养老金剩余报价的中位数和加权平均数（以下简称“四个值”）的孰低值86.6640元/股，超出幅度为4.08%，为此公司曾发布风险提示。

易方达单家获配超120万股，共涉及其290个资管计划

根据询价明细，将所有投资者报价和拟申购股数加权平均得出的申报价格均值为89.23元/股，而所有投资者报价的中位值为90.79元/股。易方达和主承销商中信证券分别报出的97.1元/股和94元/股明显较高。

值得关注的是，在申购成功的投资者中，易方达报价最高，为97.1元/股，并单家获配超120万股，共涉及其旗下290个资管计划。2021年10月26日，中科微至首日上市的收盘价为78.81元/股，易方达的资管计划因这只新股破发遭受较大损失。

根据中科微至针对初步询价规定的剔除规则，对符合条件的报价按照拟申购价格由高到低、同一拟申购价格上按拟申购数量由小到大的顺序进行剔除。由此得出的剔除对象大致为：申报价格高于97.1元/股的全部配售对象和申报价格为97.1元/股、拟申购数量小于780万股的配售对象。

受益于高价剔除机制，信达澳银基金管理有限公司、中国人寿(行情601628,诊股)资产管理有限公司等报出高价的申报无效，从结果上免于承受新股破发的损失。

图2：因报价过高被剔除的投资者

中信证券频为破发新股的主承销商 “接盘”弃购股票产生较大损失

2021年10月22日至今，合计12只新股的股价于上市首日收盘跌破发行价，其中中信证券作为4个IPO项目的主承销商或联席主承销商，是当前承销“首日破发”新股数量最多的券商。

根据中信证券2021年半年报，随着注册制改革推进，该券商加大科创板、创业板等IPO客户覆盖力度，完成IPO项目27单，合计发行377.14亿元，市场份额17.88%。

图3：中信证券承销股权融资项目

随着承销项目数量和金额的增加，当期中信证券证券承销业务产生收入26.16亿元，同比增长23.05%，但该业务发生营业支出13.57亿元，同比增长36.33%，表现出增收不增利。

图4：中信证券主承销的首日破发的IPO项目包销弃股的情况

身为主承销商或联席主承销商，中信证券需包销被投资者放弃认购的股票。发生首日破发的情况下，接到“烫手山芋”或将使券商蒙受一定损失。在上述股票的上市首日，以收盘价和发行价之间的差价计算，中信证券因包销弃购股份而持有首日破发的新股，产生的单日损失合计或超过800万元。

“询价新规”落地至今 “首日破发”频繁上演报价更分散

2021年9月18日，上交所和深交所分别发布了新修订的在科创板和创业板首发股票及承销业务实施细则，主要围绕注册制下新股发行询价问题展开修订，也被市场视作“询价新规”。

图5：2021年9月18日上交所和深交所发布的“询价新规”主要内容

根据“询价新规”，最高报价剔除比例下调，新股以高价发行的可能性增加，或将使得新股的首日涨幅出现下降。除了市场流动性、新股质地、估值等因素影响外，科创板和创业板股票近期频繁上演“首日破发”，或在一定程度上与上述“询价新规”有关。

图6：2021年10月22日至今首日破发的新股

此外，根据相关券商研报分析，新规实施之后，对科创板和创业板上新股的报价更加分散，过去机构“抱团报价”的现象有所改变。研究发现，在2021年科创板和创业板上，9月18日之后初步询价的新股，询价上下限幅度的平均值超过13倍，在9月18日之前初步询价的，上下限幅度的平均值不达9倍，可见新规落地后，报价更加分散。针对截至目前上市首日即破发的12只新股，询价上下限幅度的均值超过25倍，表现为投资者对其估值的分歧较大。

严重依赖大客户中通 研发能力或存疑

中科微至主要从事智能物流分拣系统的研发设计、生产制造及销售服务。2018年至2020年，中通持续为公司第一大客户，对其产生的销售占公司总营收的比例持续超六成，存在过度依赖单一大客户的风险。此外，2018年至2021年三季度，公司销售毛利率呈明显下滑趋势。

图7：2018年至2021Q3中科微至销售毛利率

值得关注的是，截至2021年10月20日，在中科微至合计持有的16项发明专利中，10项为继受取得，原始取得的发明专利占比较低，公司的自主研发能力可能存在不足。其中，3项发明专利为中科院微电子所以出资方式转让给公司的，此外，存在多名技术人员在公司和中科院微电子所两处任职的情形。

中科微至的发行市盈率远高于行业均值，基本面又难以支撑此高估值，破发实属意料之中。

关键词： 中科微至